近期醫藥圈，最為重磅的消息，莫過(guò)于非專(zhuān)利藥品及成熟藥品牌輝瑞普強與競爭對手邁蘭的合資聯(lián)姻。輝瑞和邁蘭的董事會(huì )一致批準了雙方成立合資公司，輝瑞股東將持有合并后新公司57%的股份，邁蘭股東持有合并后新公司43%的股份。而據華爾街日報報道，相關(guān)知情人士透露，輝瑞將從交易中獲得約120億美元的收益。

       這筆超百億美元的巨型交易雖然引發(fā)市場(chǎng)熱議，但并不是輝瑞近段時(shí)間業(yè)務(wù)調整的全部。2018年10月1日，擔任輝瑞首席執行官 8年之久的Ian Read宣布于2018年底卸任，并于2019年1月1日起無(wú)限期擔任公司董事會(huì )執行主席。而曾任首席運營(yíng)官的Albert Bourla接過(guò)指揮棒，擔任輝瑞全球首席執行官。伴隨高層人事的調整，輝瑞全球也正在迎來(lái)一次“大象”轉身。

       2018年12月19日，輝瑞和GSK達成協(xié)議，將兩家公司消費品保健業(yè)務(wù)合并以葛蘭素史克消費保健公司的名稱(chēng)在全球開(kāi)展業(yè)務(wù)。

       合并后新的葛蘭素史克消費保健品公司全球銷(xiāo)售額將達到127億美元，其中GSK擁有大多數股權，為68%，輝瑞擁有合資股權32%。而就在2019年7月12日，歐盟委員會(huì )剛剛批準了這一收購。

       2019年5月9日，輝瑞以8億美元收購專(zhuān)注于開(kāi)發(fā)罕見(jiàn)病創(chuàng )新療法的臨床期生物技術(shù)公司Therachon。輝瑞由此獲得Therachon主打在研的一款治療軟骨發(fā)育不全（achondroplasia）的潛在“first-in-class”生物制劑。

       2019年6月17日，輝瑞又和Array生物制藥公司宣布達成最終協(xié)議，輝瑞將以每股48美元全現金收購Array，交易總額約114億美元，該交易已獲得雙方董事會(huì )批準。

       Array成立于1998年2月，主要上市產(chǎn)品是2018年6月28日剛剛獲得FDA批準的用于治療BRAFV600E或BRAFV600K突變的不可切除或轉移性黑色素瘤組合療法Braftovi (encorafenib)+Mektovi (binimetinib)。encorafenib是一種口服小分子BRAF激酶抑制劑，而binimetinib是一種口服小分子MEK抑制劑，可以靶向MAPK信號通路（RAS-RAF-MEK-ERK）中的關(guān)鍵酶。輝瑞借此交易，將深入生物抑制劑藥領(lǐng)域。

       這一系列的動(dòng)作，都預示著(zhù)輝瑞過(guò)往賴(lài)以維持，靠生物制藥、輝瑞普強和消費品保健業(yè)務(wù)三項業(yè)務(wù)支撐的業(yè)務(wù)結構正在打破，隨著(zhù)輝瑞普強及消費品保健業(yè)務(wù)悉數被剝離，更多資源被用于收購和拓展生物創(chuàng )新藥業(yè)務(wù)。

       在本周一和分析師的電話(huà)會(huì )上，輝瑞首席執行官Albert Bourla明確表示，輝瑞正在轉型成為“規模更小、業(yè)務(wù)更加聚焦、以科學(xué)為基礎、更加專(zhuān)注于創(chuàng )新藥”（“smaller, more focused, science-based company with a singular focus on innovative pharma”）的藥企，而與GSK及邁蘭的交易，正是在這一邏輯下進(jìn)行的。

       01.買(mǎi)完Array、Therachon，輝瑞還會(huì )“買(mǎi)買(mǎi)買(mǎi)”嗎？

       值得注意的是，通過(guò)將輝瑞普強轉移給邁蘭成立合資公司，輝瑞將入賬120億美元的額外現金。得到如此充裕的現金，輝瑞會(huì )不會(huì )再接再厲，在年內繼續大手筆收購創(chuàng )新生物藥資產(chǎn)？

       輝瑞方面給出的直接回答是“不”，但仍然存在不確定性。Albert Bourla明確表示，在完成114億美元對Array生物制藥收購之后，短期內不會(huì )再進(jìn)行超大規模的并購交易。“我現在認為沒(méi)必要做大宗并購交易，這只會(huì )給輝瑞的經(jīng)營(yíng)造成破壞。”他補充說(shuō)。

       “但我們對‘不會(huì )’從來(lái)不說(shuō)得那么斬釘截鐵。” Albert Bourla在周一電話(huà)會(huì )上告訴分析師 ，他對“不會(huì )”的定義有相當大可探討的空間。

       “毫無(wú)疑問(wèn)‘后輝瑞時(shí)代’，我們肯定還會(huì )繼續追加收購。” Albert Bourla說(shuō)，“但是收購的方向會(huì )是偏早期和中期的創(chuàng )新藥研發(fā)項目，這些項目風(fēng)險更高當然收益也越大，并且面臨的運營(yíng)中斷的風(fēng)險也更低。”

       而從Albert Bourla的表述以及輝瑞近期一系列的動(dòng)作看，輝瑞正在將并購交易作為自身業(yè)務(wù)發(fā)展的重點(diǎn)，并積極參與到MNC公司創(chuàng )新藥業(yè)務(wù)的并購搏殺。

       在這場(chǎng)MNC競賽中，諾華制藥無(wú)疑是活躍參與者，其首席執行官Vas Narasimhan表示將每年花費約100億美元用于搜尋有并購潛力的創(chuàng )新藥業(yè)務(wù)。而此前一度避開(kāi)并購交易的默沙東，也全面開(kāi)啟了“買(mǎi)買(mǎi)買(mǎi)”模式，相繼將Peloton, Tilos 和 Immune Design收入囊中。輝瑞無(wú)疑，也正在跟上了這波轉型節奏。但市場(chǎng)對這一業(yè)務(wù)轉向持有懷疑，而對剝離普強資產(chǎn)則完全不看好。

       02.市場(chǎng)不看好

       輝瑞普強與邁蘭宣布成立合資公司后三天，輝瑞的股價(jià)下跌了9%，而交易對手邁蘭的股價(jià)則上漲了17%。7月29日公布的消息顯示，輝瑞的股價(jià)更是創(chuàng )下了過(guò)去十年來(lái)的跌幅。摩根士丹利和美林證券都將輝瑞的股票評級從“買(mǎi)入”下調為“持有”。這是基于摩根大通和瑞士信貸同樣謹慎的持有評級。

       美林證券降低輝瑞公司評級的同時(shí)，也將股票的目標價(jià)格從49美元下調至41美元。美林證券分析師Jason Gerberry分析寫(xiě)道：“根據我們最新的估值，我們將輝瑞的評級下調為中性，原因在于預期的輝瑞普強和邁蘭成立合資公司帶來(lái)的股權稀釋……以及對創(chuàng )新藥業(yè)務(wù)的估值前景。”

       該分析師還指出，由輝瑞普強分拆將導致“不成比例的利潤損失”?？紤]到最近的拋售，他41美元的目標價(jià)格仍然顯示出當前水平有6%的上行潛力。

       “我們最終相信，輝瑞剝離普強業(yè)務(wù)的決定具有戰略意義。”Gerberry寫(xiě)道，“這是因為它將使輝瑞能夠專(zhuān)注于其創(chuàng )新藥業(yè)務(wù)。但鑒于目前的投資組合，以及其創(chuàng )新藥業(yè)務(wù)的發(fā)展潛力，我們認為這是不可能的。”

       摩根大通的分析師Chris Schott也表達了對于輝瑞估值的擔憂(yōu)，他寫(xiě)道：“我們認為輝瑞每股收益的18倍遠期倍數相當昂貴（特別是相對于同行而言），并維持我們的中性評級。”

       而評級公司穆迪高級副總裁Michael Levesque也在宣布將根據輝瑞對于輝瑞普強的交易重新審查對于輝瑞公司評級時(shí)表示，輝瑞將業(yè)務(wù)集中于生物創(chuàng )新藥管線(xiàn)并不是問(wèn)題，但剝離輝瑞普強將降低輝瑞的市場(chǎng)規模和產(chǎn)品多樣性，并大幅削減其自由現金流。

       “此外，輝瑞普強的剝離會(huì )使得輝瑞的業(yè)務(wù)更加傾向于純粹研發(fā)創(chuàng )新藥的公司，而穆迪認為由于研發(fā)風(fēng)險和專(zhuān)利到期所產(chǎn)生的波動(dòng)因素，會(huì )使得業(yè)務(wù)發(fā)展未來(lái)的風(fēng)險增加。” Michael Levesque補充道。

       03.輝瑞中國能重振創(chuàng )新藥雄風(fēng)嗎？

       輝瑞普強剝離成立合資公司，并將更多資源集中于生物創(chuàng )新藥業(yè)務(wù)，雖然是輝瑞全球層面的業(yè)務(wù)調整，但長(cháng)期來(lái)看，也意味著(zhù)輝瑞中國未來(lái)在創(chuàng )新藥領(lǐng)域的管線(xiàn)能有多大。

       從2016年開(kāi)始藥品審評審批制度改革大大加速了中國新藥審批上市的速度，而各家外資藥企也正在調整自身的產(chǎn)品管線(xiàn)，加速適應中國創(chuàng )新藥風(fēng)向變化，但輝瑞的創(chuàng )新藥更新速度并未跟上其全球第一大外資藥企的市場(chǎng)體量。

       2017年，CDE批準了39個(gè)外資新藥上市，輝瑞僅占據1席。2018年，CDE批準42個(gè)進(jìn)口全新藥品上市，而輝瑞仍然僅占據1席。在2019年第四屆中華醫學(xué)事務(wù)年會(huì )上，輝瑞首席醫學(xué)官谷成明透露，輝瑞近期在中國并沒(méi)有新藥上市大的計劃。

       但隨著(zhù)第一批4+7帶量采購落地并在全國推廣，外資過(guò)期專(zhuān)利藥降價(jià)的壓力越來(lái)越大。而輝瑞此次將輝瑞普強剝離并與邁蘭成立合資公司，無(wú)疑便是在對沖這一降價(jià)風(fēng)險。但是隨著(zhù)健康保健品、輝瑞普強資產(chǎn)剝離交易的完成，對于輝瑞全球以及輝瑞中國向創(chuàng )新藥方向轉型的壓力也越來(lái)越突出。

       此前有觀(guān)點(diǎn)分析認為，輝瑞中國之所以在過(guò)去2年僅上市兩款創(chuàng )新藥，并表示短期內在中國沒(méi)有新藥上市大的計劃，關(guān)鍵的原因在于，輝瑞全球的產(chǎn)品線(xiàn)也相對老化，并沒(méi)有太多創(chuàng )新藥資產(chǎn)的存貨。

       但是伴隨著(zhù)健康保健品、輝瑞普強資產(chǎn)剝離成立合資公司的交易完成，輝瑞獲得相當可觀(guān)的并購資金，并已經(jīng)完成了對于A(yíng)rray以及Therachon兩家生物制藥公司的收購，未來(lái)還將并購更多的臨床早期、中期的創(chuàng )新藥研發(fā)項目。

       乘著(zhù)全球研發(fā)管線(xiàn)更新的東風(fēng)，輝瑞中國能否在未來(lái)有更加廣闊創(chuàng )新藥研發(fā)管線(xiàn)，重振研發(fā)創(chuàng )新的雄風(fēng)，并跟上中國市場(chǎng)轉軌創(chuàng )新藥的節奏？值得持續觀(guān)察。