上周四，一份來(lái)自J Captial的研究報告指出百濟神州虛增近60%的銷(xiāo)售數據，并稱(chēng)掌握足夠的證據證明該公司存在的一系列問(wèn)題。隨即，百濟神州在港股、美股雙雙跳水，連續兩日受挫。截至今日，百濟神州在美股、港股市值分別縮水12億美元、82億港元。
北京時(shí)間9月9日早上7點(diǎn)，在美股開(kāi)盤(pán)前夜、港股開(kāi)盤(pán)兩個(gè)半小時(shí)前，百濟神州召開(kāi)了電話(huà)會(huì )議，一一回應報告中的問(wèn)題，并回答投資人提問(wèn)。
01.銷(xiāo)售數據經(jīng)第三方審計
在這份做空報告中，大量的篇幅集中在對百濟神州“偽造銷(xiāo)售數據”的指控上，并表示此結論是通過(guò)對百濟神州總經(jīng)銷(xiāo)商和兩家二級分銷(xiāo)商的高管、15位百濟神州和其他競品公司前銷(xiāo)售人員、兩位百濟神州前高管、主要醫院的10位腫瘤學(xué)家以及少數中國監管機構人員等進(jìn)行訪(fǎng)談而得出。最終結論是：百濟神州從新基所購得藥品藥物在市場(chǎng)上并不暢銷(xiāo)。
對于如何進(jìn)行數據造假，該報告認為由于市場(chǎng)需求不夠旺盛，與新基簽約時(shí)承諾的產(chǎn)量不匹配，因而百濟神州從分銷(xiāo)商買(mǎi)回了部分藥品，并認為一部分回購的藥物被儲存起來(lái)，而一部分可能被銷(xiāo)毀。報告估計大約有60%的銷(xiāo)售額是具有欺詐性的，百濟神州將其銷(xiāo)量夸大了約33%。
在今日的電話(huà)會(huì )議上，百濟神州中國區總經(jīng)理兼公司總裁吳曉濱表示，公司已實(shí)現對產(chǎn)品流向的實(shí)時(shí)監控，同時(shí)對分銷(xiāo)商到醫院和藥店的數據進(jìn)行密切的觀(guān)察，盡管這些數據不能全面覆蓋所有的醫院和藥店。
吳曉濱表示，這些數據是超過(guò)420家經(jīng)銷(xiāo)商自行上報的，并經(jīng)過(guò)第三方獨立機構的審計，但因分銷(xiāo)商需保有一定庫存等原因，與凈收入有10%-15%的偏差，這在品牌腫瘤藥物中是正常的。
另一方面，吳曉濱也指出，過(guò)去兩年百濟神州的收入得到增長(cháng)，是由于成功的管理和商業(yè)化策略，此外，在獲得新基的三款藥物后，百濟神州的商業(yè)隊伍明顯增長(cháng)，從2017年第四季度不到兩百人，增長(cháng)到了目前逾六百人，計劃覆蓋800-1000家醫院。
百濟神州2018年年報顯示，其從新基購得的三款藥物2018年銷(xiāo)售額為1.3億美元，而這份報告的估算為5200萬(wàn)美元。報告認為自2017年第四季度接管新基制藥的藥物在中國市場(chǎng)上的銷(xiāo)售業(yè)務(wù)以來(lái)，百濟神州已經(jīng)偽造了超過(guò)1.54億美元的營(yíng)收，夸大了133％。
上述報告指出百濟神州偽造數據的同時(shí)，也詳細列出了偽造數據的流程。報告指出百濟神州在廣州擁有一家空殼公司，這家公司沒(méi)有任何業(yè)務(wù)，但顯示了近7000萬(wàn)美元的成本，并且這家公司是百濟神州唯一一家擁有藥品分銷(xiāo)許可證的公司，報告表示，通過(guò)采訪(fǎng)該公司員工和經(jīng)銷(xiāo)商確認，這家空殼公司回購了一些被標記為“已出售”的藥品，價(jià)值約在2500萬(wàn)美元。
百濟神州首席財務(wù)官梁恒則回應稱(chēng)，收購來(lái)的這家廣州子公司由于具有分銷(xiāo)執照，未來(lái)將幫助百濟神州在中國銷(xiāo)售其PD-1產(chǎn)品，是未來(lái)將承擔PD-1商業(yè)化的實(shí)體公司，此外該公司曾向BI付出2500萬(wàn)美元以獲得一條生產(chǎn)線(xiàn)。
而報告中指出在這家公司的注冊地址找不到相對應的公司，梁恒則表示地址僅是注冊用，實(shí)際辦公地點(diǎn)是與廣州分公司共享的。
此外，對于百濟神州以過(guò)高價(jià)格購買(mǎi)昌平研發(fā)大樓，百濟神州聯(lián)合創(chuàng )始人歐雷強指出，報告認為這一地區的均價(jià)約為3萬(wàn)元/平米，而百濟神州是以2.1萬(wàn)元/平米購得。
02.適應癥和醫保才是PD-1的關(guān)鍵因素
該報告指控百濟神州研發(fā)人員的開(kāi)支畸高，認為該公司中國員工成本比其認為可行的員工薪酬標準高出約6500萬(wàn)美元，研發(fā)支出總額是直接競爭對手的8倍。“這讓我們確信，該公司在其9年歷史上沒(méi)有任何一種藥物獲批的情況下，要么存在極度浪費的行為，要么就是虛報開(kāi)支。”J Capital的報告寫(xiě)道，并稱(chēng)百濟神州的研發(fā)費用“失控”，同時(shí)藥品審批進(jìn)展緩慢。
電話(huà)會(huì )議中，高盛、瑞銀等投資機構也提出了9個(gè)問(wèn)題，大部分都集中于百濟神州的費用去向上。
歐雷強在會(huì )議中拿出一張圖表示，百濟神州的研發(fā)費用并不是的。在這張以臨床三期試驗數量為橫坐標、以研發(fā)費用為縱坐標的圖中，百濟神州處于水平線(xiàn)以下，而絕大部分同為商業(yè)化階段的公司處于水平線(xiàn)以上。
當被問(wèn)及研發(fā)費用分別流向哪里時(shí)，梁恒指出，去年港股上市時(shí)，已表示其約75%的募集資金將用于研發(fā)已處于臨床后期的三款核心抗腫瘤藥品，尤其是大量的全球三期臨床試驗。
財報顯示，百濟神州2019年上半年研發(fā)費用達到4.07億美元。研發(fā)費用的增加主要歸因于開(kāi)展的和新啟動(dòng)的晚期關(guān)鍵性臨床試驗支出的增加、臨床后期候選藥物的注冊登記和商業(yè)發(fā)布準備、產(chǎn)品上市前活動(dòng)和供應相關(guān)的生產(chǎn)成本。此外，百濟神州把研發(fā)員工股權激勵也計入了研發(fā)費用項目。半年報顯示，公司截至2019年6月30日的第二季度股權獎勵支出為1815萬(wàn)美元。
2018年的統計數據顯示，百濟神州當年的研發(fā)投入達到6.79億美元，超越恒瑞成為目前國內在研發(fā)商投入的本土生物制藥公司。
中國的PD-1市場(chǎng)已然顯得十分擁擠，不少觀(guān)點(diǎn)認為，首先獲批進(jìn)入市場(chǎng)是最為關(guān)鍵的，而上述報告也借此指出，百濟神州花大價(jià)錢(qián)進(jìn)入了一個(gè)擁擠的市場(chǎng)。歐雷強對此則有不同的觀(guān)點(diǎn)，他認為在中國的PD-1市場(chǎng)，第一個(gè)獲批并不是最關(guān)鍵的，關(guān)鍵在于快速獲批大量的適應癥，隨后憑借這些適應癥進(jìn)入報銷(xiāo)目錄，只有通過(guò)報銷(xiāo)，才能夠觸達大量的患者。
對于報告指出百濟神州將自己描繪成一家受到監管機構青睞的本土制藥公司，而實(shí)際上與其他外國公司一樣排在審批大隊的尾部，歐雷強認為中國的監管制度日益完善，并不存在憑借關(guān)系就能享受特權的情況。
不過(guò)，根據公開(kāi)信息，百濟神州替雷利珠單抗已有兩項適應癥被國家藥監局納入優(yōu)先審批通道，另一個(gè)產(chǎn)品BTK抑制劑也是如此。
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