7月7日，川寧生物發(fā)布2024H1業(yè)績(jì)預告：公司報告期內預計實(shí)現凈利7.3-7.7億元，同比增加86.76-97%。

       市場(chǎng)對于川寧生物的業(yè)績(jì)爆發(fā)早有預期，2024Q1川寧生物營(yíng)收15.23億元（同比增長(cháng)19.96%），凈利潤3.53億元（同比增長(cháng)100.98%），這樣對比乍一看似乎2024H1的累計同比增長(cháng)數據較2024Q1還下滑了一些。

       實(shí)際上，川寧生物2024Q2單季度實(shí)現歸母凈利潤3.77-4.17億元，較2023Q2的2.15億同比增長(cháng)75.18-93.76%，較2024Q1的3.53億環(huán)比增長(cháng)7.02%-18.38%，公司的凈利潤增長(cháng)顯然是在加速的。

       川寧生物從2023年初以來(lái)開(kāi)啟了業(yè)績(jì)加速模式，至今已經(jīng)走過(guò)了一年半，投資者不禁發(fā)出質(zhì)疑，這種增長(cháng)是可持續的嗎？

       01

       基本盤(pán)周期高光時(shí)刻

       川寧生物的業(yè)績(jì)高光，究其原因，是產(chǎn)品價(jià)格提升、公司降本增效得當及政策紅利加持等因素的共同結果。

       川寧生物是國內主要的抗生素中間體生產(chǎn)廠(chǎng)商之一，產(chǎn)品種類(lèi)齊全，2022年公司硫氰酸紅霉素、青霉素、頭孢三大類(lèi)產(chǎn)品收入合計占公司總營(yíng)收約93%。

       再細分來(lái)看，川寧生物占公司營(yíng)收比重超過(guò)20%的核心品種為硫氰酸紅霉素和6-氨基青霉烷酸（6-APA），超10%的次核心品種為青霉素G鉀鹽和7-氨基頭孢烷酸（7-ACA）。

       從競爭格局分析，硫氰酸紅霉素全球需求約為9000噸，供需關(guān)系穩定，川寧生物年產(chǎn)量為每年3000余噸（市場(chǎng)份額約44%），僅次于宜昌東陽(yáng)光，具備較強議價(jià)權，價(jià)格高位運行；6-APA過(guò)去全球處于供大于求的狀態(tài)，2017年6-APA價(jià)格呈現出斷崖式下跌，隨著(zhù)落后產(chǎn)能的出清、全球呼吸道疾病高發(fā)和國內環(huán)保政策對新進(jìn)產(chǎn)能的限制，如今價(jià)格高位運行，川寧生物產(chǎn)量約為6700噸/年（國內前三）。

       兩大核心品種市場(chǎng)價(jià)格持續攀升，促使了川寧生物的業(yè)績(jì)爆發(fā)。

       而抗生素中間體價(jià)格能夠順利穩步上漲，很大程度得益于政策推動(dòng)。

       2019年抗生素中間體行業(yè)內的落后產(chǎn)能被逐步淘汰，目前頭部的企業(yè)已多個(gè)層面形成較強競爭壁壘，競爭格局和供需關(guān)系相對穩定。

       另外2023年底，國家發(fā)改委印發(fā)《產(chǎn)業(yè)結構調整指導目錄（2024年）》明確將新建青霉素G鉀鹽、6-APA、7-ACA、7-ADCA生產(chǎn)裝置等項目列為限制類(lèi)，原則上國家層面限制新企業(yè)進(jìn)入該行業(yè)。

       新產(chǎn)能的限制進(jìn)入，對于穩定產(chǎn)品價(jià)格起到了關(guān)鍵作用。

       除了產(chǎn)品行情、政策驅動(dòng)，川寧生物的成本優(yōu)勢也決定了其較同行有更高的利潤率。

       以6-APA產(chǎn)品為例，主要制造成本為原材料（占比60%）、制造費用（占比超30%），川寧生物身處新疆伊犁，原材料玉米的采購成本和獲取能源的成本分別較國內其他一般地區低20%、50%以上，顯著(zhù)降低成本。

       6-APA的生產(chǎn)方式可分為酶催化法和生物發(fā)酵法，后者收效更高、成本更低，但產(chǎn)生污染較大，治理難度高。川寧生物在環(huán)保層面進(jìn)行了極大的投入，不僅環(huán)保設施總投入耗費25億元，而且環(huán)保設施園區占地超過(guò)20%；在發(fā)酵技術(shù)方面，公司獨創(chuàng )的500m3發(fā)酵罐是目前全球范圍內抗生素最大發(fā)酵罐，單批次產(chǎn)量和效率大幅度提高，規?；б骘@著(zhù)。

       橫向對比同行，公司2023年超過(guò)30%的毛利率和接近20%的凈利率也是處于行業(yè)前列。

       02

       新產(chǎn)能配置和股權激勵計劃

       值得一提的還有川寧生物2023年的股權激勵計劃，其考核標準有兩大類(lèi)，一類(lèi)是凈利潤增長(cháng)指標，另一類(lèi)是合成生物學(xué)新品的落地兌現。

       從凈利潤角度出發(fā)，基準數據為2022年凈利潤為4.12億，方案對2023-2025年進(jìn)行考核，年復合增長(cháng)率為不低于25%，對應考核基準數據分別為5.15億元、6.44億元和8.05億元。

       目前，2023年、2024年已經(jīng)超額完成任務(wù)，而2025年只要不出大的行情波動(dòng)，基本上也能夠完成，業(yè)績(jì)指標不成問(wèn)題。

       可以看出，川寧生物算是把更多的寶壓到了合成生物學(xué)的新品種身上。

       一方面，公司募投項目刨去償還銀行貸款，剩余的均用于建設上海研究院項目。該項目專(zhuān)注于采用合成生物學(xué)和酶催化等工業(yè)生物技術(shù)對各類(lèi)高附加值天然產(chǎn)物的上游菌種和小、中試生產(chǎn)工藝的研發(fā)，旨在幫助公司向更多高附加值的天然產(chǎn)物品種等領(lǐng)域進(jìn)行拓展，豐富公司未來(lái)的產(chǎn)品矩陣。

       其次，公司總產(chǎn)能足夠大，約為1.6萬(wàn)噸/年，包括硫氰酸紅霉素生產(chǎn)線(xiàn)一條、頭孢系列中間體生產(chǎn)線(xiàn)二條、熊去氧膽酸粗品生產(chǎn)線(xiàn)一條等。

       據公司招股說(shuō)明書(shū)披露數據顯示，盡管大部分核心品種產(chǎn)能利用率拉的很滿(mǎn)，但是部分品種在2022H1產(chǎn)銷(xiāo)率并非在接近1的高位，并且大部分抗生素的需求總量增長(cháng)幅度有限且供需關(guān)系穩定，新增產(chǎn)能經(jīng)濟性并不高。

       所以某種程度上，川寧生物很難通過(guò)對抗生素的擴產(chǎn)來(lái)實(shí)現存量市場(chǎng)份額的競爭占領(lǐng)（一旦新增產(chǎn)能上去了，市場(chǎng)供大于求，產(chǎn)品價(jià)格又大滑坡），只能通過(guò)涉足新品種，來(lái)實(shí)現新的業(yè)績(jì)增長(cháng)曲線(xiàn)。

       03

       合成生物學(xué)新品種的潛力

       目前，上海研究院主體以及全資子公司銳康生物已經(jīng)向川寧生物交付了紅沒(méi)藥醇、5-羥基色氨酸、麥角硫因、肌醇、角鯊烷、依克多因等多個(gè)產(chǎn)品。目前，紅沒(méi)藥醇已經(jīng)成功進(jìn)行試生產(chǎn)并進(jìn)入銷(xiāo)售階段，其余品種均處于中試、小試階段。

       可川寧生物當前的產(chǎn)能設計來(lái)看出公司對各個(gè)品種不同的階段和重視程度，其中植物鞘氨醇、紅沒(méi)藥醇、5-羥基色氨酸顯然是重點(diǎn)關(guān)注品種，設計產(chǎn)能分別為500噸、300噸和300噸。

       紅沒(méi)藥醇的主要應用在皮膚保護和皮膚護理化妝品中，由于被稱(chēng)為是“敏感肌救星”的活性成分，廣泛應用于防曬產(chǎn)品、嬰兒產(chǎn)品、剃須后護理品和口腔衛生產(chǎn)品等領(lǐng)域，有資料顯示全球每年需求超過(guò)400噸。

       按經(jīng)銷(xiāo)商口徑預計，價(jià)格大約在40-50萬(wàn)元/噸，如果川寧生物設計產(chǎn)能達到滿(mǎn)產(chǎn)，那么將帶來(lái)1.2-1.5億元收入，且公司預計紅沒(méi)藥醇毛利預期會(huì )在50%左右。

       植物鞘氨醇同樣被廣泛應用在個(gè)人護理品和化妝品行業(yè)，其以幫助皮膚獲得更多屏障功能和調節皮膚表面菌群控制痤瘡而聞名。據恒州博智的統計及預測，2023年全球天然植物鞘氨醇市場(chǎng)銷(xiāo)售額達到了1.78億美元，預計2030年將達到2.68億美元。

       其中生物發(fā)酵產(chǎn)生的植物鞘氨醇預計將占據市場(chǎng)主流，同時(shí)植物鞘氨醇的應用不局限于個(gè)人護理領(lǐng)域，醫藥、口腔等領(lǐng)域的應用也將擴大。

       5-羥基色氨酸是一種氨基酸類(lèi)物質(zhì)。它在人體內可作為5-羥色胺（血清素，5-HT）的前體物質(zhì)（繼而作為褪黑素的前體物質(zhì)），在海外5-HTP被視作膳食補充劑（保健品）銷(xiāo)售。

       據恒州博智統計及預測，2022年5-羥色氨酸（5-HTP）全球市場(chǎng)規模達到了57.58百萬(wàn)美元，預計2030年將達到1.02億美元。

       或許單個(gè)合成生物學(xué)原料項目不像抗生素單個(gè)中間體收入天花板那么高，但勝在項目夠多，發(fā)展階段較早，有不俗的成長(cháng)潛力。

       川寧生物更多的原料新品種正在路上。

       結語(yǔ)：原料藥中間體企業(yè)的業(yè)績(jì)受到產(chǎn)品價(jià)格的周期性變化影響，波動(dòng)非常大，但川寧生物通過(guò)自身的技術(shù)優(yōu)化、多年的投資布局和隱忍，極大提升了自身的抗風(fēng)險能力，也造就了如今的業(yè)績(jì)高光。

       業(yè)績(jì)高成長(cháng)能否持續，不能進(jìn)依靠抗生素價(jià)格的高位維持，后勁還需聚焦在合成生物學(xué)新項目上。