最近，PD-(L)1/VEGF雙抗賺足了熱度。
自康方用一個(gè)頭對頭K藥的試驗徹底打開(kāi)這一賽道之后，就不斷有新的大小玩家競相涌入。而最近的兩個(gè)大額deal也是把這個(gè)古早又新興的治療Class推向高潮。
三生制藥PD-1/VEGF雙抗SSGJ-707的全球權益授權給輝瑞，潛在總金額高達60.5億美元，其中首付款達到12.5億美元，刷新了國產(chǎn)創(chuàng )新藥對外授權的最高首付款紀錄。
普米斯研發(fā)的PD-L1/VEGF雙抗PM8002被BioNTech收購后，如今轉手BMS，身價(jià)翻5倍。BioNTech將獲得15億美元的首付款，以及高達76億美元的潛在額外開(kāi)發(fā)、監管和商業(yè)里程碑付款。
賽道很火熱，遺憾的是后者。
在旁觀(guān)者眼中：這種“中國低價(jià)賣(mài)、‘二道販子’轉手翻倍再賣(mài)出”的戲碼再一次上演：PD-L1/VEGF雙抗體早在2023年11月授權給BioNTech，當時(shí)已經(jīng)處于二期臨床階段，僅以5500萬(wàn)美元首付款和十多億美元里程碑付款就license out中國大區以外權益。
雖然這次BMS同BioNTech交易時(shí)，該藥已進(jìn)入三期臨床階段，需要重新估量身價(jià)。但4-5倍的價(jià)格差，還是不免有些令人唏噓。
這也再一次讓中國藥企看到了在創(chuàng )新藥的產(chǎn)業(yè)鏈上還有多少路要走，也引發(fā)了對于踩中風(fēng)口后如何把握機會(huì )的思考。
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隔夜的金，還是到手的銅
普米斯創(chuàng )始人劉曉林，曾是信達生物研發(fā)副總裁，在領(lǐng)導信迪利單抗的開(kāi)發(fā)上市之后功成身退，于2018年自立門(mén)戶(hù)創(chuàng )辦了普米斯。
普米斯的管線(xiàn)以靶向PD-L1、TIGIT、41BB的單抗、雙抗為主。原本進(jìn)展最快的是PD-L1/TGF-β雙抗雙抗，即PM8001，在同靶點(diǎn)賽道中屬于第一梯隊。但GSK和默克共同研發(fā)的PD-L1/TGF-β雙抗雙抗在2021年接連4項臨床試驗宣告失敗，讓其它追隨者都默默放棄。
在此之后，PM8002成為普米斯最大的指望，是全球首個(gè)且目前唯一進(jìn)入Ⅲ期臨床的PD-L1/VEGF雙抗，在PD-(L)1/VEGF雙抗的領(lǐng)域進(jìn)度也屬于前三，臨床數據優(yōu)異。除此之外，在研還有多款腫瘤和自免雙抗、ADC、新型細胞療法，已經(jīng)陸續產(chǎn)生BD交易。
劉曉林在創(chuàng )業(yè)初期融資比較順利，2018年-2021年保持每年一輪融資的節奏，公司估值已經(jīng)水漲船高。但普米斯的投資人不具備托舉創(chuàng )新藥上市的后期基金人脈，加上當時(shí)已經(jīng)進(jìn)入資本寒冬，在2021年之后再沒(méi)有融資。
普米斯的境況不算太糟，2022年起開(kāi)始發(fā)力BD，將EGFR/cMet雙特異抗體授權給翰森，首付款5000萬(wàn)元。次年這筆交易擴展到用于開(kāi)發(fā)ADC，商業(yè)及里程碑付款提高到最高50億元。2023年11月，普米斯與BioNTech達成授權協(xié)議，以5500萬(wàn)美元首付款和超十億美元里程碑付款獲得PD-L1/VEGF雙抗的中國大區以外權益。
這兩筆BD交易，讓普米斯到被收購前夕都擁有一定的現金流。因此，在PM8002賣(mài)給BioNtech時(shí)，公司并不是像很多其它biotech一樣是走投無(wú)路下的無(wú)奈之舉。
與BioNTech的首次授權合作還是比較常規的，但引起話(huà)題的是后續的收購事件。
2024年11月13日，普米斯與BioNTech達成股權收購協(xié)議。根據協(xié)議，BioNTech將以8億美元預付款，最高1.5億美元的里程碑付款的價(jià)碼全額收購普米斯。這一收購價(jià)碼甚至少于PD-L1/VEGF雙抗單個(gè)資產(chǎn)的總交易額（詳見(jiàn)：普米斯被BioNTech收購，一個(gè)“蛋比雞貴”的時(shí)代），當時(shí)業(yè)內就在探討為什么？
一位從業(yè)者稱(chēng)，普米斯曾接觸美國投資人，尋找上市機會(huì )。但可能是擔心無(wú)法上市，在這之后不到6個(gè)月，普米斯就在現金流還不錯的情況下，匆匆賣(mài)身。
普米斯的考慮不無(wú)道理，兩個(gè)進(jìn)展最快的管線(xiàn)，一個(gè)暫停，一個(gè)授權出海，剩下的資產(chǎn)支持不了太高的估值。而如果不能上市，普米斯的現金流危機也早晚會(huì )出現。于是在熬著(zhù)等機會(huì )，和早點(diǎn)上岸兩個(gè)選項之間，普米斯選擇了后者。
“后輪投資人其實(shí)是反對的，但是早輪投資人主張賣(mài)身，想要盡快退出，而且沒(méi)有咨詢(xún)專(zhuān)業(yè)banker，所以沒(méi)有談下更高的價(jià)格?！?strong>與之形成對照的禮新，就找了經(jīng)驗豐富的banker談判，在普米斯被9.5億美金收購的同月，禮新研發(fā)的剛進(jìn)I期的PD-1/VEGF雙抗收到了近6億美金首付。
如果再堅持半年，普米斯可能能迎來(lái)長(cháng)夜后的曙光，但歷史的發(fā)展，往往沒(méi)有如果。
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普米斯的結局能避免嗎？
同一個(gè)管線(xiàn)，普米斯賣(mài)給BioNTech，潛在總金額十多億美元；BioNTech賣(mài)給BMS，潛在總金額超過(guò)百億美元。
這其中有這個(gè)賽道大火帶來(lái)的被動(dòng)增值。
在2024年世界肺癌大會(huì )上，康方生物發(fā)布臨床研究數據顯示，AK112在頭對頭3期臨床試驗中擊敗K藥，一舉抬高了PD-(L)1/VEGF雙抗的價(jià)值。
但更多的，BioNTech更是功不可沒(méi)。
普米斯的PD-L1/VEGF雙抗授權給BioNTech后，已從二期邁入全球三期臨床階段。目前，BNT327聯(lián)合化療的二線(xiàn)三期試驗已在華啟動(dòng)，全球性臨床則聚焦一線(xiàn)治療，目前已治療了超過(guò)1,000名患者，包括針對廣泛期小細胞肺癌和非小細胞肺癌的一線(xiàn)治療的全球性3期試驗，計劃于2025年底前啟動(dòng)針對三陰性乳腺癌的全球性3期試驗。
BioNTech還計劃通過(guò)超439例的三期研究全面驗證療效，同時(shí)加速探索BNT327與TROP2、HER2等靶點(diǎn)ADC藥物的協(xié)同效應。
如此規模的全球性臨床是普米斯自己無(wú)法做到的，也是現在PM8002的價(jià)值所在。
所以即使BioNTech獲利更多，某國際知名美元基金合伙人依然認為，這就是個(gè)銷(xiāo)售鏈條，沒(méi)有BioNTech做“加工商”，賣(mài)不出這么多錢(qián)。
“去年恒瑞引領(lǐng)的NewCo成為潮流，NewCo交易占據創(chuàng )新藥交易事件的一半以上，也是一樣的邏輯。需要加工商，把優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)從成堆管線(xiàn)中篩選出來(lái)，帶領(lǐng)中國創(chuàng )新藥從國內走向國外，讓別人看見(jiàn)并認可。被看見(jiàn)和被相信的成本是很高的?！?/strong>
三生制藥沒(méi)有經(jīng)過(guò)中間商，一步到位和輝瑞達成授權合作，獲得了12.5億美元首付款和60億美元潛在總付款。相比其他先授權給海外biotech，再尋找MNC買(mǎi)家的曲折路線(xiàn)，是一個(gè)非常成功的BD案例。
但三生制藥付出的時(shí)間成本是小biotech所難以承受的。很多時(shí)候，biotech只能見(jiàn)好就收，沒(méi)有太多籌碼?；蛟S也是這一想法，促使普米斯早在PD-(L)1/VEGF雙抗身價(jià)暴漲之前授權給BioNTech，此后更加被動(dòng)。
普米斯也不會(huì )想到，2024年，MNC和海外基金來(lái)華掃貨，多款ADC和雙抗/TCE出海，已經(jīng)勢不可擋，領(lǐng)頭羊康方更是做出了驚艷的數據，緊跟其后的管線(xiàn)都可以借風(fēng)口談個(gè)好價(jià)格，比如禮新。
如果不考慮時(shí)機，普米斯有沒(méi)有爭取更多價(jià)值的可能？答案也是肯定的。
一位業(yè)內人士表示，避免賤賣(mài)優(yōu)秀資產(chǎn)有幾個(gè)要素，首先投資人要懂創(chuàng )新藥研發(fā)和BD邏輯，最好有一定supportive network；其次biotech的BD要懂藥物的未來(lái)市場(chǎng)、競爭格局和買(mǎi)方，且真心為公司著(zhù)想；最后擁有處于臨床階段的爆款藥物，和買(mǎi)方達成初步意向后，需要找banker介入配合。
總的來(lái)說(shuō)，還是人的問(wèn)題。
在一個(gè)理想的場(chǎng)景中：投資人一定要有長(cháng)期主義，能在投資后長(cháng)期監督和扶持；研發(fā)型創(chuàng )業(yè)者也需要為之計深遠，找到專(zhuān)業(yè)和長(cháng)期合作的基金，不要過(guò)于在意短期利益。有的時(shí)候，投資人為了搶項目給出過(guò)高的估值，之后可能反而成為公司下一步發(fā)展的絆腳石。
對普米斯來(lái)說(shuō)，核心管線(xiàn)進(jìn)入更大的平臺，投資人盈利退出，已經(jīng)是一個(gè)皆大歡喜的結局，完成了從0-10的成功。而從10-100的巨大空間，留給其他中國biotech去思考。普米斯的案例，能夠讓中國創(chuàng )新藥從業(yè)者看到優(yōu)秀資產(chǎn)的價(jià)值天花板，在交易時(shí)做更充分的準備和更多的信心。
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