消費醫療的日子不好過(guò)，大家已經(jīng)有所預期，萬(wàn)萬(wàn)沒(méi)想到HPV疫苗、生長(cháng)激素龍頭還在加速下墜。

       4月21日，智飛生物剛剛交出了史上最慘一季報：營(yíng)收同比暴跌80%，凈利潤由盈轉虧，虧損3.2億元。

       前一天，長(cháng)春高新也交出了一份營(yíng)收下滑、凈利潤同比腰斬的最慘一季報。

       “崩盤(pán)”總是來(lái)得猝不及防。三年前，醫美、HPV疫苗、生長(cháng)激素還是資本市場(chǎng)的“黃金三角”，它們代表著(zhù)一個(gè)令人心動(dòng)的邏輯：兼具醫療剛需與消費升級，避開(kāi)醫?？刭M與集采風(fēng)暴。

       然而，當“永續增長(cháng)”邏輯被證偽，市場(chǎng)才發(fā)現所謂的高增長(cháng)黃金賽道，不過(guò)是提前支取了未來(lái)幾年的需求。碰上外部極速轉變的外部環(huán)境，導致了這場(chǎng)崩盤(pán)的發(fā)生。

       盡管消費醫療長(cháng)遠的前景無(wú)需質(zhì)疑，但很難復制過(guò)去10年的高增長(cháng)奇跡。一個(gè)殘酷的新周期正在降臨：靠營(yíng)銷(xiāo)轟炸就能躺賺的黃金時(shí)代結束了。所有人都要向產(chǎn)業(yè)縱深發(fā)展、向精細經(jīng)營(yíng)要增長(cháng)要未來(lái)。

       加速下墜

       智飛生物的業(yè)績(jì)下滑，超出了市場(chǎng)預期。

       2023年公司還保持著(zhù)38.3%的高增長(cháng)，到了2024年營(yíng)收直接腰斬。而到了2025年一季度，庫存堰塞湖徹底沖垮防線(xiàn)。

       一季度公司營(yíng)收23.74億元，同比下滑79.2%；凈利潤也由盈轉虧，虧損3億元，而去年一季度還有14.6億元的凈利潤。

       如果具體到季度營(yíng)收數據，如下圖所示，智飛生物營(yíng)收從失速到加速下墜的趨勢，一覽無(wú)余。

       在去年三季度財報電話(huà)會(huì )上，默沙東曾表示由于庫存高企，減少了對智飛生物的HPV疫苗出貨量，并給出了指引，中國的出貨量和銷(xiāo)售額下降將持續至2025年。

       中期來(lái)看，默沙東預計未來(lái)幾年中國市場(chǎng)的HPV疫苗收入將維持在20-30億美元之間。

       這是什么概念？

       2023年默沙東HPV疫苗銷(xiāo)售額達89億美元，如果以60%-70%的占比計算，中國市場(chǎng)貢獻的收入在53.4-62.3億美元之間。這意味著(zhù)，默沙東認為，未來(lái)幾年中國市場(chǎng)將以腰斬態(tài)勢縮水。

       然而，目前來(lái)看，市場(chǎng)的變化，大大超出了默沙東的預期。

       默沙東雖然減少了出貨量，但智飛生物疫苗庫存仍遠高于歷史水平。2024年，其存貨達222億元，環(huán)比增加7%，相比年初則增加了148%；2025年一季度，存貨219億元，環(huán)比僅減少3億元。

       也正因此，今年2月份，默沙東宣布停止向智飛生物發(fā)貨，預計持續到年中。

       而這也將其打入負增長(cháng)深淵。結合智飛生物最新一季度的情況來(lái)看，即使未來(lái)三個(gè)季度能夠穩住當前形勢，全年的業(yè)績(jì)也很難做到僅腰斬。

       同樣交出最慘一季報的還有生長(cháng)激素龍頭，長(cháng)春高新。2025年一季度營(yíng)收29.97億元，同比下滑5.66%，凈利潤則同比大幅下滑47.36%。

       生長(cháng)激素曾是長(cháng)春高新的印鈔機，但在集采、消費降級、市場(chǎng)競爭種種因素下，大大降低了這臺印鈔機的速度。

       雙重絞殺

       盡管消費醫療的寒冬早有預兆。2024年，醫美龍頭愛(ài)美客營(yíng)收增速從降至個(gè)位數，華熙生物凈利潤下滑71%，眼科龍頭愛(ài)爾眼科營(yíng)收增速僅1.58%……巨頭們集體失速，但當時(shí)市場(chǎng)更多是將之視為短期調整。直到今年一季度，才發(fā)現智飛生物、長(cháng)春高新還在加速下墜。

       這暴露了行業(yè)的脆弱性。

       一方面，消費醫療的潰敗始于需求的全面退潮。正如愛(ài)爾眼科所說(shuō)，2024年是充滿(mǎn)挑戰的一年，經(jīng)濟環(huán)境復雜嚴峻，國際局勢風(fēng)云莫測，國內經(jīng)濟下行壓力加大、消費增長(cháng)乏力。

       背后是外部環(huán)境導致消費者對消費醫療的預期，發(fā)生深層轉變：中產(chǎn)家庭資產(chǎn)負債表修復緩慢，預防性?xún)π顢D壓可選醫療消費，曾經(jīng)不計成本追求美麗與健康的人群，開(kāi)始精打細算。

       伴隨而來(lái)的是消費醫療營(yíng)收和利潤的增長(cháng)失速。某種程度上，當初它們因與消費的強相關(guān)而獲得了高速增長(cháng)，眼下自然也難以避免消費退潮。

       另一方面，更深層的危機來(lái)自市場(chǎng)的過(guò)度開(kāi)發(fā)。以HPV疫苗為例，9價(jià)疫苗從一針難求，到賣(mài)不動(dòng)，只用了5年多的時(shí)間。就連默沙東也直言，沒(méi)想到變化來(lái)得這么快。

       在這背后，核心原因是HPV疫苗過(guò)去幾年已經(jīng)大大透支了市場(chǎng)，目前進(jìn)入了瓶頸期。

       根據國金證券的推測，截至2023年底，國內HPV疫苗累計接種率（以9－45歲女性作為基數）已經(jīng)接近20%，一線(xiàn)城市適齡女性接種率更高。而在3年前，這一數字僅不足3%。

       相比發(fā)達國家50%的接種率，國內依舊較低，但已經(jīng)超過(guò)中、低收入國家16%的平均水平。這意味著(zhù)，國內適齡女性能打的基本都打了，而未接種的則受到經(jīng)濟等原因限制，增量與存量市場(chǎng)都在快速萎縮。

       即使默沙東的HPV疫苗日前已經(jīng)正式獲批男性適應癥，但市場(chǎng)已無(wú)當初的熱情。

       對于智飛生物來(lái)說(shuō)，如果按照一季度的存貨消化速度，這批價(jià)值200多億元的存貨，減值風(fēng)險高懸頭頂。畢竟，HPV疫苗的保質(zhì)期通常是36個(gè)月。

       當需求退潮碰上市場(chǎng)透支，雙重絞殺下，消費醫療的下墜超出了市場(chǎng)預期。誰(shuí)能來(lái)力挽狂瀾？

       新周期法則

       黃金周期已然終結，但并不意味著(zhù)消費醫療的前景徹底黯淡。

       據粵開(kāi)證券統計，國內消費醫療對應萬(wàn)億級市場(chǎng)規模。其中，眼科、口腔科、輔助生殖等專(zhuān)科醫療領(lǐng)域市場(chǎng)規?？蛇_3826.2億元，預計2025達到6058.8億元；醫美領(lǐng)域市場(chǎng)規模達到2267億元，預計2025年達到3529億元。

       消費醫療整體的發(fā)展潛力依然很大。作為一個(gè)三年內能夠成長(cháng)到2萬(wàn)億~3萬(wàn)億元規模的產(chǎn)業(yè)，不會(huì )沒(méi)有機會(huì )。消費醫療的發(fā)展，將契合國內發(fā)展的大邏輯，隨著(zhù)經(jīng)濟的持續恢復與反彈，或早或晚消費者信心會(huì )隨之恢復。

       屆時(shí)，各賽道都會(huì )收獲積極影響。當然，就長(cháng)期來(lái)看，整個(gè)消費醫療市場(chǎng)很難再復制過(guò)去10年的高增長(cháng)奇跡。

       從根源上來(lái)說(shuō)，當前整個(gè)產(chǎn)業(yè)正處在極速轉折點(diǎn)上，從高增速到低增速再到負增長(cháng)短期看，消費醫療難免繼續加速下墜。這未必全是壞事，正如2000年互聯(lián)網(wǎng)泡沫破裂后，真正能夠穿越周期的公司方才顯現。

       而當市場(chǎng)意識到“消費屬性≠無(wú)限增長(cháng)”“醫療屬性≠政策免疫”時(shí)，行業(yè)估值體系、增長(cháng)預期也必然得到重構與修正。

       消費醫療正在進(jìn)入一個(gè)全新的周期。在這個(gè)過(guò)程中，產(chǎn)業(yè)的發(fā)展自然也對企業(yè)提出了更多更高的要求。向縱深領(lǐng)域發(fā)展是產(chǎn)業(yè)升級的必然，粗放式的發(fā)展模式已經(jīng)不再適應時(shí)代的需求，每個(gè)十億級別的市場(chǎng)都值得企業(yè)做深做透，更何況百億級別乃至千億級別的市場(chǎng)。

       這不僅要求企業(yè)調整消費醫療的增長(cháng)預期，更主要的是完成轉型，從原先粗放式的高度依賴(lài)營(yíng)銷(xiāo)的新興市場(chǎng)模式，變成精細化管理的依賴(lài)復購的成熟市場(chǎng)模式。

       新周期里，能夠深耕創(chuàng )新技術(shù)、建立差異化服務(wù)、控制獲客成本的消費醫療企業(yè)，會(huì )重新找到更堅實(shí)的成長(cháng)路徑。

       畢竟，人們對健康與美麗的追求永不熄滅，只是不再愿意為焦慮與泡沫買(mǎi)單。