悲觀(guān)主義被徹底打臉。

       中美經(jīng)貿高層會(huì )談達成共識：4月2日后互加的超過(guò)100%的夸張關(guān)稅取消絕大部分，互相之間只保留了10%的新加關(guān)稅，另有24%的新加關(guān)稅暫停實(shí)施。

       美國這一波貿易戰攻勢，以虎頭蛇尾告一段落，結果遠遠超過(guò)此前的悲觀(guān)預期。

       不只是關(guān)稅風(fēng)波，就連特朗普錚錚有詞的降藥價(jià)措施，也只是取消中間商環(huán)節，并不會(huì )對藥企有所影響，美國醫藥股應聲上漲。

       這也充分反映出，世界可能會(huì )荒誕，但最終還是會(huì )朝著(zhù)務(wù)實(shí)、理性的方向發(fā)展。這種情況下，再悲觀(guān)顯得并不科學(xué)。國際局勢如此，中國創(chuàng )新藥資產(chǎn)更是這樣。

       過(guò)去一段時(shí)間，不管是關(guān)稅風(fēng)波還是降藥價(jià)措施，都對中國創(chuàng )新藥資產(chǎn)造成了極大的“情緒”殺傷力。但事實(shí)證明，一切都只是我們多慮了。

       更重要的是，在不確定性的環(huán)境中，國內藥企始終在演繹 “確定性再升級”的戲碼。

       典型如在外力影響下，市場(chǎng)情緒受到一定影響的云頂新耀，其當家王牌產(chǎn)品IgA腎病對因治療藥物耐賦康的利好在5月6日如期而至：

       耐賦康成為首個(gè)且唯一獲國家藥品監督管理局完全批準的IgA腎病對因治療藥物，這為其加速邁向50億峰值，提供了更堅實(shí)的底氣。

       實(shí)際上，不只是耐賦康，云頂新耀的硬邏輯是“自主研發(fā)+授權引進(jìn)”雙輪驅動(dòng)模式下的確定性和想象力，接下來(lái)“催化密集空間廣闊”。

       基本盤(pán)中，依嘉銷(xiāo)售延續快速增長(cháng)，伊曲莫德獲批在即，頭孢吡肟-他尼硼巴坦的新藥預計在今年遞交上市申請；而自主研發(fā)管線(xiàn)中，新一代共價(jià)可逆BTK抑制劑EVER001、mRNA腫瘤治療性疫苗在今年也均有重大節點(diǎn)……

       如今，隨著(zhù)耐賦康加速放量，將推動(dòng)云頂新耀在雙輪驅動(dòng)道路上加速沖刺。這進(jìn)一步說(shuō)明，市場(chǎng)情緒時(shí)有波動(dòng)，但投資者終究還是要回歸理性、價(jià)值驅動(dòng)。

       1. 從患者認同到監管認可，不容懷疑的臨床競爭力

       對于部分中國創(chuàng )新藥資產(chǎn)，不應該再悲觀(guān)的核心邏輯是：它們的臨床競爭力，已經(jīng)極為明確，且不會(huì )輕易受到外力而改變。

       最為典型的，就是云頂新耀的耐賦康。此次 “完全獲批”，為其達成50億銷(xiāo)售峰值目標，提供了更大的底氣。

       完全獲批使得患者規模大擴容

       此前，耐賦康附條件批準上市，用于治療具有進(jìn)展風(fēng)險的原發(fā)性IgA腎病成人患者。一般來(lái)說(shuō)，這類(lèi)患者的尿蛋白肌酐比值（UPCR）≥ 1.5 g/g。

       而隨著(zhù)完全獲批，UPCR限制被取消，耐賦康適用于所有“具有疾病進(jìn)展風(fēng)險的原發(fā)性IgA腎病成人患者”，潛在獲益群體規模將大擴容，畢竟“具有疾病進(jìn)展風(fēng)險”的IgA腎病群體是大多數。

       臨床上，對于“具有疾病進(jìn)展風(fēng)險”的判定，核心指標是持續蛋白尿的存在。過(guò)去幾年，全球諸多權威研究，支持將較低的蛋白尿閾值（≥0.5 g/d）作為IgA腎病進(jìn)展風(fēng)險增加的依據?！?024版KDIGO IgA腎病和IgA血管炎臨床管理實(shí)踐指南（公開(kāi)審查草案）》指出，IgA患者的蛋白尿≥0.5 g/d（或同等水平），則該患者有腎功能進(jìn)行性喪失的風(fēng)險。

       該標準已經(jīng)覆蓋絕大多數確診的IgA腎病患者。雖然目前并未有明確統計，但部分權威醫院發(fā)表的相關(guān)患者跟蹤研究，可以給予市場(chǎng)一定參考。

       例如，2024年年底北大醫院張宏教授、呂繼成教授研究團隊公布的《中國IgA腎病長(cháng)期隨訪(fǎng)》研究，納入了2003年-2023年就診于北京大學(xué)第一醫院腎內科的2141名IgA腎病患者。結果顯示，上述患者中位尿蛋白定量為1.26g/d，其中超72%患者在研究開(kāi)始時(shí)每天尿蛋白定量≥0.5g。

       《中國IgA腎病長(cháng)期隨訪(fǎng)》納入研究的患者特征

       此外，eGFR年下降率、種族、年齡、血壓、血尿、MEST-C病理等情況也是影響IgA腎病患者的疾病進(jìn)展風(fēng)險因素，臨床醫生可根據患者不同情況個(gè)體化判斷IgA腎病患者是否具備“進(jìn)展風(fēng)險”。

       國際IgA腎病預測工具指標

       考慮到相比海外人群，亞裔人群發(fā)生ESRD（終末期腎?。┑娘L(fēng)險顯著(zhù)增加56%，如果再加上主觀(guān)評判，可能所有中國IgA腎病患者都具有疾病進(jìn)展風(fēng)險。

       顯而易見(jiàn)，隨著(zhù)“完全獲批”，耐賦康將適用于中國存量500萬(wàn)IgA腎病患者、每年新發(fā)10萬(wàn)患者的絕大多數。

       群體放寬，患者潛在用藥周期延長(cháng)

       隨著(zhù)使用群體的放寬，意味著(zhù)耐賦康可以更早介入IgA腎病的治療，單個(gè)患者用藥周期可能會(huì )延長(cháng)。

       目前看，一個(gè)治療周期不夠，漸漸成為臨床共識?！?024版KDIGO IgA腎病和IgA血管炎臨床管理實(shí)踐指南（公開(kāi)審查草案）》指出，多數患者可能需要重復9個(gè)月治療周期或降低劑量的維持方案，以在降低蛋白尿及保護腎功能方面產(chǎn)生持續的臨床效果。

       而提前介入治療，意味著(zhù)能夠在更早期控制疾病，患者的獲益年限大幅延長(cháng)。這一邏輯下，單個(gè)患者的用藥周期也會(huì )進(jìn)一步延長(cháng)。

       患者規模擴容加上用藥周期大幅延長(cháng)的可能，“完全獲批”之后的耐賦康，放量邏輯將變得更為扎實(shí)。

       重塑治療標準，一線(xiàn)基石地位更穩固

       耐賦康獲得完全獲批，更大看點(diǎn)在于，能夠放大其作為“首個(gè)”完全獲批的IgA腎病對因治療藥物的優(yōu)勢，“一線(xiàn)基石”地位更穩固。

       具體來(lái)說(shuō)，IgA腎病對因治療要同步進(jìn)行，耐賦康則是《2024版KDIGO IgA腎病和IgA血管炎臨床管理實(shí)踐指南（公開(kāi)審查草案）》中，全球首個(gè)且唯一被推薦的對因治療藥物，充分肯定耐賦康一線(xiàn)基石地位，為臨床端用藥提供理論參考。因為耐賦康是迄今為止唯一被證明可降低致病性IgA和IgA免疫復合物水平的治療方法。III期臨床研究顯示，與安慰劑相比，耐賦康不僅帶來(lái)了持久的蛋白尿下降，減少了鏡下血尿風(fēng)險，更重要的是在估算腎小球濾過(guò)率上顯示出具有臨床意義且統計學(xué)顯著(zhù)的差異（p<0.0001），能減少腎功能衰退達50%。在中國人群中，耐賦康能延緩腎功能衰退達66%，預計將疾病進(jìn)展至透析或腎移植的時(shí)間延緩12.8年。

       此次“完全獲批”，為耐賦康成為我國IgA腎病治療的“一線(xiàn)基石”帶來(lái)實(shí)際支持。

       耐賦康完全獲批，首先意味著(zhù)通過(guò)更嚴格的審查，為醫生治療決策提供更堅實(shí)的依據。更關(guān)鍵的是，將會(huì )推動(dòng)耐賦康重塑IgA腎病的整體管理范式。

       因為在附條件批準下，耐賦康作為UPCR≥ 1.5 g/g患者的手段，只能稱(chēng)之為“改變治療選擇”；但隨著(zhù)完全獲批，耐賦康能夠給更早期患者帶來(lái)更好獲益，會(huì )成為更多患者的第一選擇，從而“定義治療標準”，徹底奠定其“一線(xiàn)基石”的地位。

       再加上，2-3年醫保獨占期，以及醫保原價(jià)續約的預期，給予耐賦康的不僅是市場(chǎng)窗口，更是建立診療范式的戰略機遇期。如果能夠在“定義治療標準”層面加速深入，耐賦康的“一線(xiàn)基石”地位被撼動(dòng)的可能性進(jìn)一步降低。

       換句話(huà)說(shuō)，基于自身得到驗證的臨床效果，耐賦康有望持續滿(mǎn)足lgA腎病患者巨大未被滿(mǎn)足的臨床需求，并兌現巨大的商業(yè)價(jià)值。

       2. 持續向好的放量軌跡，與市場(chǎng)謹慎形成鮮明對比

       實(shí)際上，中國藥企在過(guò)去幾年，不只是證明了自己能夠將具有臨床競爭力的管線(xiàn)推上市，更重要的是論證了自身的變現能力，能夠在短期內迅速集齊商業(yè)化必備要素，讓產(chǎn)品處于放量的加速度中，與市場(chǎng)的謹慎樂(lè )觀(guān)形成鮮明對比。

       這一點(diǎn)，云頂新耀的耐賦康，仍是極 佳案例。

       耐賦康的高上限毋庸置疑。擁有500萬(wàn)存量患者，并且每年新發(fā)10萬(wàn)人，IgA腎病市場(chǎng)需求極大。這正是云頂新耀對能夠重塑治療標準的耐賦康，給出50億元銷(xiāo)售峰值預期的根本原因。

       到目前為止，保證放量的種種條件在短期內達成。2024年醫保談判成功被納入2025年執行醫保目錄，耐賦康已解決了可負擔性問(wèn)題；如今隨著(zhù)完全獲批，不僅更多患者將獲益，還為醫生提供了更加堅實(shí)的治療決策依據，集齊了放量的核心要素。

       再加上云頂新耀自身商業(yè)化表現非常出色，更是確保了目標的實(shí)現。

       目前公司正在加速商業(yè)渠道的鋪開(kāi)?；诟咝У纳虡I(yè)化能力，截至2024年底，憑借150人規模的專(zhuān)業(yè)腎病銷(xiāo)售團隊，公司已成功覆蓋全國600-700余家核心醫院，觸達60%以上的目標患者群體。而截至今年3月底，全國26個(gè)省市的醫療機構已開(kāi)始按醫保價(jià)格執行，醫保累計惠及超1萬(wàn)名新患者。

       隨著(zhù)渠道的日漸成熟，耐賦康二季度放量開(kāi)啟加速度。根據江西醫保APP數據，4月最后一周的銷(xiāo)量是3月最后一周的近3倍。如今加上極大擴展的用藥患者基數，勢必會(huì )繼續帶動(dòng)耐賦康持續加速放量。

       或許，在未來(lái)5年甚至更長(cháng)時(shí)間，耐賦康的年度銷(xiāo)售額都會(huì )持續刷新市場(chǎng)認知。因為創(chuàng )新藥進(jìn)入醫保放量，是一個(gè)持續爬坡的過(guò)程。以近兩年熱度較高的伏美替尼作為參考，自2022年1月進(jìn)入醫保目錄后開(kāi)始持續放量，2022年伏美替尼銷(xiāo)售額同比增長(cháng)235%至7.9億元，2023年增長(cháng)155%至20.18億元，2024年增長(cháng)76%至35.58億元，今年一季度仍同比增長(cháng)48%至10.98億元。

       伏美替尼納入醫保后持續放量

       阿斯利康的達格列凈則在進(jìn)入醫保5年后，從當初不足1億元的銷(xiāo)售額，到如今有望超過(guò)百億，且銷(xiāo)售額依舊在爬升。

       不管是從患者規模、臨床地位還是商業(yè)化能力等諸多維度來(lái)看，耐賦康與上述“爆品”都有過(guò)之無(wú)不及。在種種有利條件下，耐賦康成為大單品的進(jìn)程不可逆，很顯然，過(guò)去市場(chǎng)對其持有謹慎態(tài)度，很可能是多慮了。

       3. 從內到外，中國創(chuàng )新藥資產(chǎn)確定性大升級

       從爆品打造到預期兌現，部分中國創(chuàng )新藥資產(chǎn)充分證明了自身打硬戰的能力。而更不被市場(chǎng)充分看見(jiàn)的一點(diǎn)是：部分創(chuàng )新藥企業(yè)，早已脫離了單品依賴(lài)的范疇。這意味著(zhù)，他們不僅有更大的想象空間，且有充足可能來(lái)對抗外界環(huán)境干擾。

       還是以云頂新耀為例。雖然因為耐賦康明星潛質(zhì)，市場(chǎng)將其對等于云頂新耀，但云頂新耀的預期絕不局限于耐賦康。

       當前，云頂新耀耐賦康確定性升級只是明線(xiàn)，暗線(xiàn)是其自身的確定性也在升級。

       因為云頂新耀一直是雙輪驅動(dòng)戰略。在商業(yè)化層面，依嘉正在穩步增長(cháng)，伊曲莫德上市獲批在即；在自主研發(fā)層面，差異化BTK抑制劑EVER001、個(gè)性化mRNA腫瘤疫苗EVM16、通用型mRNA腫瘤疫苗EVM14等蓄勢待發(fā)，帶來(lái)更多向上空間。

       云頂新耀管線(xiàn)布局

       例如，EVER001價(jià)值拐點(diǎn)臨近。作為一款共價(jià)可逆的BTK抑制劑，具備更出色的選擇性、更強效靶點(diǎn)結合能力、更少的多脫靶毒性等綜合優(yōu)勢，適合自免適應癥的開(kāi)發(fā)。

       目前，EVER001在原發(fā)性膜性腎病市場(chǎng)已經(jīng)初露鋒芒，去年年底公布的1b/2a期臨床研究數據顯示了效果突出、安全性良好的優(yōu)點(diǎn)，極具競爭力，有望給全球超200萬(wàn)原發(fā)性膜性腎病患者帶來(lái)新選擇。從節點(diǎn)來(lái)看，1b/2a期研究一年隨訪(fǎng)數據有望在近期公布，如果優(yōu)異趨勢得到保持，必然有望帶來(lái)重磅BD，并幫助公司加深在腎臟疾病領(lǐng)域的護城河。

       云頂新耀戰略聚焦腎臟疾病領(lǐng)域

       從公司戰略來(lái)看，云頂新耀兼顧近期、中期與遠期，覆蓋引進(jìn)與自研管線(xiàn)，確定性與想象空間同時(shí)在線(xiàn)。

       更重要的是，云頂新耀的管線(xiàn)構成，針對全球不同市場(chǎng)，這意味著(zhù)其能夠最大 程度上避免單一市場(chǎng)的沖擊。例如，即便美國控費，但耐賦康針對國內市場(chǎng)，完全不會(huì )受到任何影響。而云頂新耀的布局和表現，只是優(yōu)質(zhì)中國創(chuàng )新藥資產(chǎn)的一個(gè)縮影。

       當然，目前來(lái)看，“外力”在持續向好，不管是關(guān)稅還是美國藥價(jià)控費，目前來(lái)看，都不會(huì )對全球藥企帶來(lái)沖擊。很顯然，中國創(chuàng )新藥資產(chǎn)的確定性，只會(huì )繼續升級。

       這樣的當口，還看空中國創(chuàng )新藥資產(chǎn)的，真得可以歇歇了。