昨日，中國生物制藥發(fā)布了半年報，2025年上半年營(yíng)收175.7億元，同比增長(cháng)10.7%；持續經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)歸母凈利潤33.9億元，翻倍大增140.2%；經(jīng)調整歸母凈利潤30.9億元，同比增長(cháng)101.1%。除此之外，創(chuàng )新產(chǎn)品收入及占比快速攀升，占總收入比例已達44.4%。

       當然，對于中生制藥今年上半年而言，發(fā)生的最大事件莫過(guò)于收購禮新生物。這次收購給中國生物制藥帶來(lái)了全新的想象力。

       中生制藥經(jīng)過(guò)了兩年的資產(chǎn)重新排兵布陣，現在正是迎來(lái)全新開(kāi)始的時(shí)刻。

01

業(yè)績(jì)突破平臺期

       先說(shuō)營(yíng)收，從營(yíng)收的角度來(lái)說(shuō)，中生制藥實(shí)現了對平臺期的突破。如圖所示，從圖中可以直觀(guān)看到，中國生物制藥的營(yíng)收在之前三年明顯有一個(gè)平臺期，在150-160億元之間，三年的時(shí)間都沒(méi)有突破，而就今年上半年總算突破了這個(gè)平臺期。

       這背后映射的，大概率是中生營(yíng)收結構的改善，毛利率高的創(chuàng )新藥在營(yíng)收中占比越來(lái)越多。2023年，其創(chuàng )新藥收入占比為37.8%；2024年，創(chuàng )新藥收入占比達到了41.8%，而今年上半年，這個(gè)數字又增長(cháng)到了44.4%（同比增長(cháng)了27.2%）。目前這個(gè)數字離50%，也就是今年創(chuàng )新收入指引的距離正在越來(lái)越近。

       說(shuō)完營(yíng)收，再說(shuō)毛利率，公司整體毛利率相較于去年同期提升了4個(gè)百分點(diǎn)。一放慢，這是因為中生的一萬(wàn)升生產(chǎn)線(xiàn)得到了認證，這是國內的首家認證，規模效應把成本打了下來(lái)，此外更有想象力的是，明年中生還有更多的1萬(wàn)升生產(chǎn)線(xiàn)將要建成，目標位6個(gè)一萬(wàn)升“罐子”。根據業(yè)績(jì)會(huì )上的介紹，這足夠中生實(shí)現200億的銷(xiāo)售額。另一方面，中生集團正在推進(jìn)集團化整體的采購，以此來(lái)擴大采購規模，增強議價(jià)能力，從而進(jìn)一步去壓低成本。兩個(gè)方面，使得中生的毛利率不僅這次同比上升，之后還有繼續上升的空間。

       說(shuō)完毛利率，再說(shuō)凈利潤。其實(shí)如果單看凈利潤的話(huà)，會(huì )覺(jué)得中生的凈利潤增長(cháng)不太明顯，或者說(shuō)不太sexy（30.17億→33.89億）。但是如果我們去細看財報，會(huì )明白問(wèn)題所在：去年的盈利業(yè)務(wù)中，已終止業(yè)務(wù)占了很大一部分，比持續經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)的利潤一半還多，這部分業(yè)績(jì)來(lái)源于2023年中國生物制藥對幾家子公司股權的剝離，例如正大青島的出售在2024年3月份完成。也正因為此，2024年前六個(gè)月，這些已經(jīng)出售的公司產(chǎn)生了16億元左右的盈利，這些算在了已終止經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)里。

（圖片來(lái)源：中國生物制藥半年報）

       從企業(yè)戰略的層面上來(lái)說(shuō)，這也可以看做是中國生物制藥對自己企業(yè)板塊的重新組合，因為正大青島主要是做骨化三醇軟膠囊的，它的業(yè)務(wù)看起來(lái)遠沒(méi)有創(chuàng )新藥管線(xiàn)，例如禮新醫藥那么性感。舍去這些做日常藥物的公司而轉去收購那些做國際前沿創(chuàng )新藥的公司，對于中國生物制藥來(lái)說(shuō)可以說(shuō)是一次巨大的戰略轉型。

02

創(chuàng )新藥板塊

       中國生物制藥對創(chuàng )新藥的重視是毋庸置疑的。2023年至今，其累計獲批了13個(gè)創(chuàng )新品種，單單江蘇省來(lái)說(shuō)，可以說(shuō)2024年一年公司獲批的創(chuàng )新品種占了整個(gè)江蘇省約一半的水平。

       在獲批的創(chuàng )新藥品種當中，不乏有賣(mài)的非常不錯的單品。2023年，全國首個(gè)三代升白藥艾貝格司亭α注射液（億立舒）獲批，成了中國生物制藥一張嶄新的名片。2024年，該藥物銷(xiāo)售額已經(jīng)達到了5億元；根據業(yè)績(jì)會(huì )上的預測，該藥的銷(xiāo)售額今年能夠突破8億元。

       而除此之外，它另一張創(chuàng )新藥名片是多靶點(diǎn)酪氨酸激酶抑制劑安羅替尼，該藥自從2018年首次獲批三線(xiàn)NSCLC以來(lái)，已獲批9個(gè)適應癥。值得一提的是，安羅替尼聯(lián)用貝莫蘇拜單抗（中生自己的PD-L1抑制劑）頭對頭K藥一線(xiàn)治療PD-L1陽(yáng)性NSCLC取得了成功，根據今年ASCO上發(fā)表的數據，安羅替尼＋貝莫蘇拜組對比K藥組的mPFS分別為11個(gè)月和7.1個(gè)月，p=0.007，HR達到了0.7。OS數據尚未成熟。

       而在安羅替尼的銷(xiāo)售額方面，根據開(kāi)思數據庫統計，2024年安羅替尼終端銷(xiāo)售額已達到48億元。

 （圖片來(lái)源：華創(chuàng )證券醫藥組）

       而在對外合作方面，最值得一提的是和MNC——勃林格殷格翰（BI）的合作。2024年4月，中國生物制藥與勃林格殷格翰達成戰略合作，雙方將共同開(kāi)發(fā)和商業(yè)化勃林格殷格翰多個(gè)處于臨床開(kāi)發(fā)晚期階段的創(chuàng )新腫瘤產(chǎn)品，如新型MDM2-p53拮抗劑Brigimadlin、HER2抑制劑Zongertinib和DLL3/CD3雙特異性T細胞銜接器BI-764532等。而如今，her2抑制劑Zongertinib已經(jīng)在今年8月獲得FDA批準在美國上市，中國方面有望在今年下半年批準上市（2025年初被CDE納入了優(yōu)先審批程序）。

       此外，今年下半年預期上市的，還有它的CDK2/4/6抑制劑——庫莫西利，根據TQB3616-III-01研究結果，試驗組庫莫西利聯(lián)合氟維司群的中位PFS為16.62個(gè)月，較對照組PFS延長(cháng)9.16個(gè)月；庫莫西利聯(lián)合治療將疾病進(jìn)展/死亡風(fēng)險降低64%（HR=0.36，P＜0.0001）。這個(gè)數字哪怕在CDK4/6抑制劑中也算是非常不錯了。而中生更是給了它20億人民幣的銷(xiāo)售指引。除了庫莫西利之外，同樣給了20億銷(xiāo)售指引的還有它的her2雙抗ADC——TQB2102，以及作為COPD治療新基石藥物的TQC3721。這些都會(huì )成為中國生物制藥最近三年之內新的增長(cháng)引擎。

       注意，上面這些藥物，可都不是通過(guò)收購禮新醫藥得來(lái)的管線(xiàn)，而禮新醫藥的管線(xiàn)還在后一梯隊。

03

對禮新的資源整合

       本次業(yè)績(jì)交流會(huì )特別邀請了禮新醫藥創(chuàng )始人秦瑩博士來(lái)匯報。

       禮新醫藥最為著(zhù)名的自然是默沙東關(guān)于PD-1×VEGF雙抗的巨額BD，這也讓禮新醫藥一戰成名。我們此前在關(guān)于中國生物制藥收購禮新醫藥的分析文章就已經(jīng)提到，禮新醫藥被直接退貨的可能性很小，更多還是一種觀(guān)望的狀態(tài)，這在今年默沙東Q2的業(yè)績(jì)交流會(huì )也得到了驗證，禮新的LM-299的臨床狀態(tài)正在按計劃正常推進(jìn)，并沒(méi)有退貨的打算。

       除此之外，禮新之中的好貨值得提到的還有兩款雙抗。

       其中一款是TQB2992，一款EGFR×c-met雙抗，分子設計上進(jìn)行了差異化的設計，眾所周知，anti-EGFR的毒性較大，因此它的雙抗設計把anti-EGFR和anti-c-met兩個(gè)部分串聯(lián)起來(lái)，使得對c-met的活性增高，對EGFR的活性降低。另外一款管線(xiàn)是TQB6411，它是一款靶向EGFR×c-met的雙抗ADC，如果根據禮新此前的ADC布局來(lái)進(jìn)行推測的話(huà)，它預期用的是MMAE的載荷。

       這兩個(gè)單品將與大單品安羅替尼形成互補，精準補全安羅替尼尚未覆蓋的NSCLC市場(chǎng)。

       除此之外，還有一款非常值得期待的單抗——LM-108，它的靶點(diǎn)CCR8。它在速度上是全球研發(fā)速度最快的同靶點(diǎn)管線(xiàn)，已經(jīng)進(jìn)入了注冊臨床階段。療效方面，它在二線(xiàn)胃癌方面，CCR8高表達患者中ORR達到了87%，DCR達到了100%，二線(xiàn)治療胰腺癌的ORR達到了33%，PFS到了7個(gè)月左右。

       LM-108在消化道腫瘤治療上，目前已經(jīng)是一顆冉冉升起的新星。

       結語(yǔ)：這次中國生物制藥半年報方面給的干貨還是比較足的，無(wú)論是收購禮新之前還是收購禮新之后，它都沒(méi)有停止在創(chuàng )新藥領(lǐng)域深耕的腳步。接下來(lái)更值得期待的是如何整合禮新的資源，使得管線(xiàn)價(jià)值能夠最大化了。