8月20日，麗珠醫藥發(fā)布了2025年H1財報，公司上半年營(yíng)收 62.72 億元，同比減少 0.17%；實(shí)現歸母凈利潤12.81億元，同比增長(cháng)9.4%。仔細分析不難發(fā)現，這份“增利不增收”的中報，利潤大多是擠出來(lái)的，即靠降本增效、減少開(kāi)支節省出來(lái)的利潤，這種通常不具有持續性。因此，盡管凈利潤創(chuàng )近幾年新高，二級市場(chǎng)并未歡欣鼓舞。但是，財報發(fā)布后，麗珠醫藥股價(jià)依然微漲4.48%，說(shuō)明資本對麗珠醫藥仍有期待。
輝煌時(shí)刻
麗珠醫藥成立于1985年，業(yè)務(wù)涉及化學(xué)制劑、中成藥、小分子藥物等的研發(fā)、生產(chǎn)及銷(xiāo)售。1989年，麗珠醫藥重點(diǎn)產(chǎn)品——麗珠得樂(lè )（枸櫞酸鉍鉀顆粒）正式上市，成為國內首 款鉍制劑胃藥，以“殺幽門(mén)螺旋桿菌、止胃痛、修復胃黏膜”為賣(mài)點(diǎn)，迅速打開(kāi)市場(chǎng)。后續，麗珠又推出枸櫞酸鉍鉀片劑、膠囊劑型。至2011年，該產(chǎn)品已累計銷(xiāo)售超4億盒，年銷(xiāo)售額約4.5-5億元，奠定了麗珠醫藥在國內胃藥巨頭地位。
中成藥板塊，麗珠的參芪扶正注射液于1986年開(kāi)始立項，歷時(shí)十多年研制，終在1999年取得生產(chǎn)批文，被列為“國家重點(diǎn)新產(chǎn)品”。2009—2016年間，參芪扶正注射液銷(xiāo)售額從2.7億元飆升至16.8億元，成為麗珠的利潤支柱。
除此之外，麗珠醫藥還開(kāi)發(fā)了麗珠腸樂(lè )（雙歧桿菌活菌膠囊）、抗病毒顆粒等，這些產(chǎn)品充當了麗珠醫藥的現金奶牛。
但是好景不長(cháng)，很快，中藥注射監管趨嚴、集采開(kāi)展，麗珠遭遇核心產(chǎn)品衰退與集采政策的雙重壓力。
研發(fā)策略偏差，創(chuàng )新產(chǎn)品斷檔，盈利下滑
在2017年以前，國內中藥注射劑處于野蠻生長(cháng)狀態(tài)。進(jìn)入2017年，中藥注射劑監管趨緊，參芪扶正被調至醫保乙類(lèi)并限定適應癥。麗珠醫藥2018年中期報告顯示，中藥制劑和參芪扶正注射液營(yíng)業(yè)收入下降明顯，尤其是作為其主打產(chǎn)品的參芪扶正注射液，2018年上半年營(yíng)業(yè)收入下降34.66%，至2020年，參芪扶正銷(xiāo)售額已萎縮至6.1億元。
與此同時(shí)，麗珠的伏立康唑、雷貝拉唑等核心品種在集采中以超九成降幅中標，盈利能力被嚴重壓縮。
在此背景下，麗珠將希望寄托于轉型創(chuàng )新。2019年，麗珠自主研發(fā)的創(chuàng )新藥艾普拉唑（質(zhì)子泵抑制劑）被正式納入國家醫保談判目錄，當年銷(xiāo)售收入大增。2021年，該系列產(chǎn)品（艾普拉唑腸溶片和注射用艾普拉唑鈉）成為麗珠集團首 款突破20億元銷(xiāo)量收入的大單品。但是經(jīng)2023年醫保再談判、再降價(jià)后，艾普拉唑的盈利能力大幅下滑，利潤空間被壓縮到地板下。
在生物創(chuàng )新藥方面，麗珠醫藥押注了托珠單抗生物類(lèi)似藥、疫苗產(chǎn)品V-01、PD-1利普蘇拜單抗等。只是這些藥物或由于賽道擁擠，或由于步伐遲滯，導致投入與產(chǎn)出并未匹配。
2023年1月，麗珠醫藥的托珠單抗注射液（商品名：安維泰）在國內獲批上市，適應癥為類(lèi)風(fēng)濕關(guān)節炎。這是全球第2款獲批上市的托珠單抗生物類(lèi)似藥。
原研托珠單抗（Tocilizumab）由羅氏開(kāi)發(fā)，是一種重組人源化抗人白介素6（IL-6）受體單克隆抗體，可與可溶性和膜結合型IL-6受體（sIL-6R和mIL-6R）特異性結合，并抑制由sIL-6R或mIL-6R介導的信號傳導，進(jìn)而抑制炎癥反應。
雖然托珠單抗是全球第2款獲批上市的生物類(lèi)似藥，但該賽道已有多款經(jīng)典藥物獲批（包括司庫奇尤單抗、度普利尤單抗等），一上市便陷入紅海競爭。
疫苗產(chǎn)品V-01系麗珠與中科院生物物理研究所合作研發(fā)，是重組新型冠狀病毒融合蛋白疫苗（CHO細胞），隨著(zhù)疫情退去，市場(chǎng)自然消退。
在PD-1抗體研發(fā)方面，麗珠醫藥更是栽了一個(gè)大跟頭。其在研PD-1單抗利普蘇拜單抗（LZM009），早在2016年12月便在國內提交臨床試驗申請并獲得受理，2017年，又獲FDA批準臨床試驗申請，雖然立項不是特別早，但如果加快速度，還是可以趕上國產(chǎn)第一梯隊的。但是麗珠醫藥在此后5年時(shí)間都沒(méi)有多少進(jìn)展。2021年11月，麗珠將LZM009除大中華地區以外的開(kāi)發(fā)及商業(yè)化權益有償許可給美國B(niǎo)right Peak Therapeutics公司。此時(shí)，國內已有君實(shí)生物、信達生物、恒瑞醫藥、百濟神州的四大國產(chǎn)PD-1藥物上市，第二梯隊的康方生物、譽(yù)衡生物、康寧杰瑞等也進(jìn)入了上市階段。
面對國內PD-1競爭白熱化的局面，麗珠醫藥于2025年1月宣布終止PD-1項目，公司本次計提資產(chǎn)減值損失金額共計1.75億元，其中開(kāi)發(fā)支出減值損失為9242.5萬(wàn)元。
就這樣，研發(fā)投入近億元的PD-1項目徹底終止。面對業(yè)績(jì)承壓，創(chuàng )新藥物開(kāi)發(fā)遭遇戰略偏差的麗珠醫藥，資本市場(chǎng)為何還要在財報發(fā)布后選擇以港股4.48%的漲幅對其留有耐心？
基本功在，希望就在
麗珠的研發(fā)能力和深厚的商業(yè)化功底是資本對其仍存信心的主要原因。在研發(fā)方面，麗珠醫藥在高壁壘復雜制劑領(lǐng)域建立了護城河。今年5月，麗珠的注射用阿立哌唑微球獲NMPA批準上市，用于成人精神分裂癥。
阿立哌唑微球的微球技術(shù)采用可生物降解的高分子材料，構建微米級載藥系統，平均粒徑僅為頭發(fā)絲一半粗細。該技術(shù)可精準調控藥物載量、釋放速率及降解周期，實(shí)現 “穩定釋藥儲庫”，是安全性良好的長(cháng)效制劑。
此外，麗珠醫藥的棕櫚酸帕利哌酮注射液也已申報上市?？拱d癇藥物NS-041片均已從I期臨床推進(jìn)到進(jìn)入II期臨床。
在生物創(chuàng )新藥方面，進(jìn)展最快的是IL-17A/F雙靶點(diǎn)藥物L(fēng)ZM012，今年7月，其用于中重度斑塊型銀屑病治療的Ⅲ期臨床試驗成功達到主要研究終點(diǎn)，頭對頭司庫奇優(yōu)單抗優(yōu)效。
麗珠的小核酸藥物YJH-012，針對痛風(fēng)/高尿酸血癥，可以精準遞送至尿酸合成的主要場(chǎng)所——肝臟，能夠在源頭上顯著(zhù)降低關(guān)鍵致病蛋白的生成量，阻斷尿酸生成通路，具有first-in-class潛力。
在化藥領(lǐng)域，麗珠的新一代高效抑酸P-CAB藥物JP-1366的臨床試驗申請，已獲得國家藥品監督管理局批準，適應癥為消化性潰瘍出血。
在國際化方面，麗珠醫藥已在東南亞、南亞、拉美、非洲等新興市場(chǎng)布局，注冊與本地化生產(chǎn)同步推進(jìn)。繼2024年印度尼西亞合資公司落地后，今年上半年，公司剛官宣擬收購越南IMP公司64.81%股權，該公司擁有越南最多的歐盟GMP標準生產(chǎn)線(xiàn)，可助力麗珠進(jìn)一步打入新興市場(chǎng)腹地。
麗珠雖然短期業(yè)績(jì)承壓，但資本對于其創(chuàng )新能力仍給予一定尊重，不過(guò)也只是尊重而已，要想獲得更多真金白銀支持，麗珠未來(lái)還需要拿出更多具有確定性的臨床數據。市場(chǎng)需要給麗珠這類(lèi)有志于創(chuàng )新的醫藥產(chǎn)業(yè)多一點(diǎn)耐心。
參考來(lái)源：
1.麗珠2024年財報、2025年上半年財報，麗珠官微、公告
2.https://www.nmpa.gov.cn/yaowen/ypjgyw/20230118193614158.html
3.Brembilla NC, Senra L, Boehncke WH. The IL-17 Family of Cytokines in Psoriasis: IL-17A and Beyond. Front Immunol. 2018;9:1682. Published 2018 Aug 2.
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